次高端白酒市場怎么樣了，下一個五糧液低估值次高端白酒龍頭毛利率位居行業(yè)前四

摘要： 1、電子特氣： 電子特種氣體在半導(dǎo)體材料中應(yīng)用比例達(dá) 14%以上，影響著半導(dǎo)體的性能， 預(yù)計到2024年市場規(guī)模將翻倍達(dá)到230億元 ，行業(yè)競爭壁壘高、客戶粘性大，但國產(chǎn)化率低，國內(nèi)廠商市場占比僅12%，目前國內(nèi)廠商實現(xiàn)對部分產(chǎn)品的進(jìn)口替代，未來仍存在較大的國產(chǎn)替代空間，建議關(guān)注 昊華 科技 、華特氣體、雅克 科技 等。 2、洋河股份： 國內(nèi)次高端白酒龍頭， 在江蘇市場占有率為36% ，穩(wěn)坐首位， 推出夢之藍(lán)系列M6+進(jìn)入高端白酒市場 ；19年業(yè)績有所下滑，上半年受疫情沖擊延續(xù)下滑，但依然保持高毛利率和凈利率 ， 19年毛利率71.35%，ROE為20.22%，盈利能力高于其它次高端白酒， 預(yù)計20年下半年業(yè)績有望走出低谷重新步入增長通道 ， 機(jī)構(gòu)給予目標(biāo)價173.40-183.60元 。 3、九州通： 國內(nèi)領(lǐng)先的醫(yī)藥零售分銷商，全國醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)銷售規(guī)模第四，20年上半年預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利潤11.9-12.3億元， 同比增長60.53%-65.09% ，全年業(yè)績有望維持高增速，公司在基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)以及零售藥店渠道擁有優(yōu)勢，總代理業(yè)務(wù)預(yù)計未來三年將實現(xiàn)超200 億的增量收入。 正文： 1、半導(dǎo)體的關(guān)鍵材料！未來市場規(guī)模有望翻倍，國產(chǎn)替代正當(dāng)時（西部證券） ①電子特種氣體需求高速增長，未來4年市場規(guī)模翻倍 電子特種氣體在半導(dǎo)體材料中應(yīng)用比例達(dá) 14%以上，2018年全球電子特氣市場規(guī)模45.12億美元， 我國電子氣體市場規(guī)模為121.56億元 ， 同比增速11% 。伴隨國內(nèi)半導(dǎo)體、面板、光伏等行業(yè)需求提升，國內(nèi)電子特氣需求將保持高增速， 預(yù)計到2024年市場規(guī)模將翻倍達(dá)到230億元 。 ②電子特氣行業(yè)競爭壁壘高，國產(chǎn)替代空間較大 電子氣體廣泛應(yīng)用于離子注入、刻蝕、氣相沉積、摻雜等工藝，其純度和精度對半導(dǎo)體器件的性能影響巨大，集成電路單一客戶需要的特種氣體種類就超過50種，客戶一般會對氣體產(chǎn)品進(jìn)行長時間的試用和認(rèn)證， 一旦建立合作關(guān)系后不會輕易更換供應(yīng)商，因此客戶粘性大，行業(yè)準(zhǔn)入門檻高 。 我國電子特氣市場被國外企業(yè)占據(jù)，市場占比約88%，國內(nèi)廠商占比僅12%，集成電路生產(chǎn)用的特種氣體我國僅能生產(chǎn)約20%的品種，國產(chǎn)替代需求迫切。 ③相關(guān)上市公司 目前國內(nèi)廠商實現(xiàn)IC用高純二氧化碳、高純六氟乙烷、光刻氣、超純氨等多個產(chǎn)品的進(jìn)口替代，建議關(guān)注 昊華 科技 、華特氣體、雅克 科技 等優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。 2、下一個五糧液！低估值次高端白酒龍頭，毛利率位居行業(yè)前四（華泰證券） 洋河股份是白酒次高端代表，分享次高端擴(kuò)容紅利，M6+精準(zhǔn)卡位，站上次高端價格頂部，預(yù)計20年下半年有望走出低谷重新步入增長通道。 ①次高端白酒龍頭，調(diào)整渠道和產(chǎn)品 洋河是綿柔型白酒鼻祖，八大名酒之一，03年推出藍(lán)色經(jīng)典系列，02-12年期間營收增速領(lǐng)跑行業(yè)，13-14年進(jìn)入調(diào)整期，15-18年進(jìn)行次高端擴(kuò)容，從海、天系列升級到夢之藍(lán)。 不過公司18-19年再次面臨瓶頸期，主要是深度分銷模式導(dǎo)致廠商關(guān)系不協(xié)調(diào)、渠道利潤低、庫存高企，19Q2在人事/渠道/激勵/產(chǎn)品升級方面做出調(diào)整，實行“一商為主、多商輔助”的渠道模式，推出新品M6+。 ②進(jìn)入高端白酒市場 17年后江蘇省內(nèi)白酒核心價格帶從200-300至300-600元的躍升，公司 在江蘇市場占有率為36% ，穩(wěn)坐首位。 19年推出夢之藍(lán)系列M6+精準(zhǔn)卡位600-800元價格帶，進(jìn)入高端白酒市場 ，目標(biāo)打造百億級大單品。 海、天系列調(diào)整基本到位 ，渠道持續(xù)改善省內(nèi)批價逐步企穩(wěn)回升，庫存趨于合理，20年上半年業(yè)績受到疫情沖擊， 預(yù)計20年下半年有望走出低谷重新步入增長通道 。 ③渠道持續(xù)改善，品牌力有望提升 洋河獨(dú)創(chuàng)的深度分銷模式，實現(xiàn)了在02-12年領(lǐng)跑行業(yè)的壯舉，同時積累了強(qiáng)大的品牌力。目前公司渠道變革持續(xù)推進(jìn)，協(xié)調(diào)廠商關(guān)系，提升經(jīng)銷商積極性；品牌方面，主推夢之藍(lán)完成結(jié)構(gòu)升級，抬升品牌力。立足江蘇，并向省外市場擴(kuò)張。 ④機(jī)構(gòu)給予目標(biāo)價173.40-183.60元 業(yè)績增速雖然下滑，19年公司毛利率71.35%，凈利率31.94%，ROE為20.22%， 一季度毛利率上升至73.74%，位居行業(yè)前四 ，盈利能力高于其它次高端白酒。 3、民營醫(yī)藥商業(yè)龍頭！20年迎來業(yè)績大年，Q2凈利潤大增60%（天風(fēng)證券） 九州通是民營醫(yī)藥商業(yè)龍頭，全國醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)銷售規(guī)模位居第四，預(yù)計20年上半年實現(xiàn)歸母凈利潤11.9-12.3億元， 同比增長60.53%-65.09%， 機(jī)構(gòu) 認(rèn)為20年將是公司的業(yè)績大年 ，全年有望維持高增速。 ①在基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)以及零售藥店渠道上具備優(yōu)勢 2019年全國藥品銷售總額17955億，公立基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)與零售藥店的藥品終端銷售占比分別為10%、23.4%，占比均有所提升。 公司的優(yōu)勢渠道為基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)以及零售藥店，憑借高效的供應(yīng)鏈管理能力，受益于這部分市場的增長。 ②總代理業(yè)務(wù)快速發(fā)展，帶動盈利能力增強(qiáng) 公司已經(jīng)完成了在全國的倉儲物流信息化建設(shè)，具備覆蓋全國的渠道能力，從單純的配送商向具備推廣服務(wù)職能的代理商轉(zhuǎn)變，目前已獲得東陽光藥奧司他韋、華海藥業(yè)厄貝沙坦片等產(chǎn)品的代理權(quán)。 總代理業(yè)務(wù)有望持續(xù)穩(wěn)步發(fā)展， 預(yù)計未來三年實現(xiàn)超200億的增量收入 ，將提升公司總體盈利能力。

經(jīng)過多年培育，江蘇白酒市場競爭格局穩(wěn)固，已形成洋河、今世緣兩強(qiáng)之爭的態(tài)勢。自19年以來今世緣國緣系列頻頻發(fā)力，公司業(yè)績亮眼，而洋河由于產(chǎn)品、渠道的策略當(dāng)下處于調(diào)整時期，在部分競爭激烈的市場如南京二者呈現(xiàn)較為顯著的“此消彼長”態(tài)勢，二者未來的發(fā)展態(tài)勢引人注目。 省內(nèi)格局穩(wěn)固，洋河、今世緣引領(lǐng)蘇酒發(fā)展。江蘇省經(jīng)濟(jì)富庶，消費(fèi)者整體偏好低度濃香型白酒，造就蘇酒“淡雅、綿柔”的獨(dú)特風(fēng)格。近年來在省內(nèi)名優(yōu)酒企的帶動下，其影響力與日俱增。 蘇酒呈現(xiàn)明顯的兩極分化，市場格局穩(wěn)定，按銷售口徑計，18年江蘇白酒市場規(guī)模約500億元，CR2洋河、今世緣市占率超40%，龍頭品牌影響力過于集中，其他地產(chǎn)酒品牌表現(xiàn)平淡，未來蘇酒主要依賴洋河、今世緣的發(fā)展引領(lǐng)。 省內(nèi)剩余份額主要由茅臺、五糧液、郎酒、瀘州老窖等外酒瓜分，難以形成像川酒、徽酒“百花齊放”的競爭格局。洋河、今世緣憑借較高的品牌影響力、低度酒定位以及自身地緣優(yōu)勢，形成了對外酒的天然壁壘。 價格帶持續(xù)提升，區(qū)域化特征顯著。主流產(chǎn)品價格帶持續(xù)提升，南京、蘇南抬高天花板蘇中蘇北跟隨。整體來看，江蘇省經(jīng)濟(jì)持續(xù)保持高增，商務(wù)宴請頻繁，大眾消費(fèi)升級明顯，主流消費(fèi)帶持續(xù)向300元以上提升。 同時，江蘇省內(nèi)白酒消費(fèi)又呈現(xiàn)明顯的區(qū)域化特征，南京、蘇南經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)市場開放，白酒消費(fèi)主要以商務(wù)、宴席為主，部分地區(qū)婚宴起步價已躍升至洋河夢6，蘇南消費(fèi)水平的提升打開了消費(fèi)升級的天花板; 蘇北市場則相對封閉，主要由地產(chǎn)酒品牌“三溝一河”參與競爭，呈現(xiàn)消費(fèi)量大但消費(fèi)檔次低的特點(diǎn)，當(dāng)前價格帶天花板正由過去的150元穩(wěn)步提升至300元水平; 蘇中市場消費(fèi)格局與蘇南類似，地產(chǎn)名酒實力較弱，對外酒包容性較高，目前價格帶天花板由300元持續(xù)提升至500元水平。 細(xì)分價格帶產(chǎn)品密集鋪設(shè)，對市場進(jìn)行全面覆蓋，對其他品牌具備排他性。產(chǎn)品價格是品牌定位的體現(xiàn)，憑借省內(nèi)強(qiáng)大的品牌影響力，洋河與今世緣在各價格帶均擁有較強(qiáng)的定價權(quán)。 整體來看，今世緣的總體價格相對于洋河保持追隨態(tài)勢，二者基本全面覆蓋市場，給消費(fèi)者更多的選擇空間。同時，密集分布的產(chǎn)品價格也在無形中對外酒及其他地產(chǎn)酒形成價格壁壘，無法從價格方面對蘇酒形成沖擊。 而從發(fā)展策略、產(chǎn)品和渠道的角度看，洋河今世緣所處發(fā)展階段不同。 對外策略來看，洋河省外收入占比超45%，公司當(dāng)下已進(jìn)入打造全國化中高檔白酒企業(yè)的階段，重心逐步轉(zhuǎn)向省外，而今世緣省外收入僅5%左右，公司當(dāng)前以省內(nèi)覆蓋為主，全國化處于即將起步階段。 產(chǎn)品周期來看，洋河藍(lán)色經(jīng)典中海天系列已經(jīng)相對成熟，夢系列消費(fèi)者基礎(chǔ)深厚，處于新老產(chǎn)品更新?lián)Q代的階段。針對夢系列，公司19年公司推出M6+，卡位次高端市場，同時通過新品給予渠道更多利潤空間。 此外，公司設(shè)立高端品牌事業(yè)部，專注于高端價格帶產(chǎn)品手工班和M9的推廣，同次高端價格帶產(chǎn)品分別運(yùn)作，體現(xiàn)了公司對高端價格帶產(chǎn)品運(yùn)營的重視，未來時機(jī)成熟或?qū)⒑Ｌ靿?a href="/pinpai/shuangou/">雙溝等產(chǎn)品分別獨(dú)立運(yùn)作，但以高端為主。 而今世緣(尤其是國緣系列)經(jīng)過長期培育剛進(jìn)入爆發(fā)期，處于快速增長階段。15年以來隨江蘇省主流價格帶躍遷至300元以上，次高端價格帶需求爆發(fā)，高端、次高端需求的爆發(fā)將使得國緣產(chǎn)品迎來放量，未來預(yù)計仍將借次高端擴(kuò)容東風(fēng)保持高增。 由于規(guī)模擴(kuò)張，公司渠道利潤已逐步變薄，但相比于主要競爭對手(對開vs夢3、四開vs夢6)，國緣渠道利潤仍略高約5%—6%，未來或保持對主競品的渠道利潤略高水平，將費(fèi)用更多投入到消費(fèi)者層面，提升品牌力。 渠道角度看，洋河體量大，渠道基本完成省內(nèi)全覆蓋，價格體系透明，增長主要依靠產(chǎn)品升級，而今世緣體量相對較小，渠道利潤相對較高(同系列產(chǎn)品高出約5%)，同時今世緣僅在淮安、南京、鹽城等核心區(qū)域占比較高，僅依靠渠道深度覆蓋帶來的量增即可帶來足夠成長性。 次高端快速擴(kuò)容，預(yù)計未來3-5年CAGR仍將保持12-15%左右，升級擴(kuò)容驅(qū)動新增長。從全國看，根據(jù)中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，全國水晶劍、臻釀八號、紅花郎、夢之藍(lán)、國緣四開等次高端主流品牌規(guī)模快速擴(kuò)容，14-18年CAGR超30%。 從省內(nèi)看，經(jīng)濟(jì)發(fā)展人均收入提升帶動中產(chǎn)階級比重擴(kuò)容，次高端需求增長，同時洋河今世緣等龍頭廠商引導(dǎo)工作到位，夢系列/今世緣特A+近年來保持高增，龍頭地位穩(wěn)固。 參考全省白酒規(guī)模16-18年CAGR約11.8%增速，預(yù)計次高端白酒規(guī)模未來3-5年仍可保持CAGR約15%左右增速，“升級”+“擴(kuò)容”帶來增長新機(jī)遇。 增量競爭下，蘇酒龍頭面對外酒及其他地產(chǎn)品牌優(yōu)勢顯著，將充分受益擴(kuò)容，這是保持競合發(fā)展的關(guān)鍵。有別于存量競爭，百億擴(kuò)容增量將主要由次高端及以上品牌共享。同時，按銷售口徑計洋河、今世緣市占率之和尚未過半約為41%，市占率仍存一定的提升空間。 自2016年以來，白酒行業(yè)逐步由粗放轉(zhuǎn)向精細(xì)化，未來龍頭集中度進(jìn)一步提升趨勢基本不可逆。洋河、今世緣在營銷、渠道、產(chǎn)品等方面針對其他地產(chǎn)酒品牌及外酒均存在比較優(yōu)勢，包括古井、口子、高爐家、皖酒等徽酒曾在江蘇打開市場，但如今僅古井、口子在江蘇占據(jù)少量份額。 根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)研院數(shù)據(jù)，16年后省內(nèi)大量白酒企業(yè)倒閉或被整合，洋河、今世緣產(chǎn)量占比顯著提升，未來在次高端擴(kuò)容背景下二者的優(yōu)勢地位有望進(jìn)一步被鞏固。 回顧江蘇白酒競爭史，受益于消費(fèi)升級帶來的擴(kuò)容紅利，洋河、今世緣多以良性競合為主，“此消彼長”態(tài)勢并不顯著。自18年以來洋河進(jìn)入深度調(diào)整期，業(yè)績增速放緩， 而今世緣持續(xù)保持高增，在白酒板塊整體步入穩(wěn)定期時表現(xiàn)亮眼。 當(dāng)下市場對于未來省內(nèi)競爭格局關(guān)注度提升，龍頭加劇競爭下良性競合能否延續(xù)，我們認(rèn)為未來行業(yè)增速下行，二者競爭勢必有所加劇但整體可控。綜合兩家市場格局、競爭策略及發(fā)展定位來看，預(yù)計未來3-5年洋河、今世緣仍將處于競合發(fā)展階段。

1、從產(chǎn)品特性來看，屬消費(fèi)品行業(yè)、高毛利、有成癮性、有社交屬性——賽道好、經(jīng)濟(jì)社交活動的剛需2、從消費(fèi)市場來看，白酒消費(fèi)總量難以提升，但中國正在走日本之路，消費(fèi)升級、消費(fèi)分層——高端、次高端白酒受益3、從行業(yè)競爭來看，高端白酒寡頭接近壟斷，次高端、中端、低端競爭刺刀開始見紅，集中度開始提升4、從定價權(quán)來看，主要在于品牌和渠道——有定價權(quán)一、產(chǎn)品特性從消費(fèi)品研究框架的三個維度：品牌、渠道和產(chǎn)品對白酒行業(yè)的特點(diǎn)進(jìn)行總結(jié)，白酒行業(yè)主要有以下幾個特點(diǎn)：1、 品類單一，創(chuàng)新難度大對于消費(fèi)品來說，一條典型的成長路徑就是跨品類延伸，比如康師傅和雀巢都是通過品類創(chuàng)新來實現(xiàn)了跨越式發(fā)展。但是不同于其他食品飲料子行業(yè)，白酒很難實現(xiàn)品類創(chuàng)新，具有典型“品類單一，品牌眾多”的特點(diǎn)。因此，白酒企業(yè)通常采用多產(chǎn)品線的結(jié)構(gòu)來進(jìn)行市場擴(kuò)張，如洋河藍(lán)色經(jīng)典采用的是跨價格帶的品牌組合系列，而茅臺采用的是單一主導(dǎo)產(chǎn)品模式，依靠品牌拉力實現(xiàn)全國化高端產(chǎn)品的全覆蓋。2、 白酒行業(yè)市場容量巨大據(jù)統(tǒng)計，目前國內(nèi)白酒行業(yè)的市場規(guī)模超過6000億人民幣，位居食品飲料板塊第一，白酒總市值超萬億，市值占比達(dá)到整個板塊的55%。2016年，我國白酒產(chǎn)量1358.36萬千升，同比增長3.23%，銷售收入6125.74億元，同比增長10.07%。3、白酒呈現(xiàn)區(qū)域分布（分散性）地方酒企較多白酒行業(yè)的市場容量巨大，但生產(chǎn)企業(yè)的數(shù)量眾多，據(jù)酒業(yè)協(xié)會不完全統(tǒng)計，目前我國白酒生產(chǎn)企業(yè)約有2萬多家，而上規(guī)模的企業(yè)卻僅有1500余家。另外，不同地理區(qū)域?qū)Π拙莆幕?、口味和品牌的偏好也不盡相同，這就導(dǎo)致市場分散化現(xiàn)象明顯，市場集中度偏低。這種分散主要體現(xiàn)在兩個方面，一個是行業(yè)收入的分散，另一個是區(qū)域分布的分散。首先，從收入規(guī)?？?，2016年前五大白酒上市公司收入占行業(yè)比例僅為15.49%，其中茅臺、五糧液兩家行業(yè)龍頭分別只有6.34%和2.81%的市占率，相比之下，啤酒行業(yè)CR5已經(jīng)達(dá)到72.13%，資源優(yōu)勢相對集中；在地域分布上，白酒上規(guī)模生產(chǎn)企業(yè)主要集中在數(shù)個省份，山東、四川的上規(guī)模酒企數(shù)量超過200家，貴州、安徽、湖北以及多個東北省份的酒企數(shù)量超過60家，而湖南、浙江等省份則擁有不超過20家。4、不同檔次酒價格彈性高不同價位白酒的推廣模式和渠道營銷要素有著不同的特點(diǎn)，產(chǎn)品定位和營銷模式能否匹配是衡量產(chǎn)品運(yùn)作能否成功的關(guān)鍵指標(biāo)。高端酒運(yùn)作的核心要素是品牌力，次高端的核心要素是品牌影響力和營銷渠道能力，中高端酒的核心要素是終端的掌控和營銷推廣能力，而中低端的核心要素就是品牌知名度和網(wǎng)絡(luò)分銷能力。白酒行業(yè)的毛利率水普遍較高，其中高端品牌酒企的高毛利率尤為突出：據(jù)統(tǒng)計，2016年白酒行業(yè)平均毛利率為71%，凈利率為29%。相比之下，啤酒行業(yè)銷售毛利率僅在36%左右，凈利率僅為4%，大幅低于前者。在高毛利的優(yōu)勢下，白酒價格空間更大，利潤彈性更高，這就決定了白酒的渠道利潤允許多級分配，代理買斷品牌+傳統(tǒng)經(jīng)銷+密集分銷+團(tuán)購+電商，多渠道并存，可進(jìn)行渠道和終端攔截。5、具有文化消費(fèi)、聚飲消費(fèi)的屬性，和餐飲關(guān)聯(lián)度高白酒是文化附著力很強(qiáng)的行業(yè)，其承載的社交禮儀、文化傳承等消費(fèi)因素已經(jīng)超越了產(chǎn)品本身的價值，因此，白酒企業(yè)在市場推廣中會更多地挖掘和塑造其獨(dú)特的品牌形象，而品牌的訴求點(diǎn)主要包括歷史、傳統(tǒng)、文化、工藝等。不同于其他消費(fèi)品以滿足自身溫飽為主的消費(fèi)特性，白酒的消費(fèi)場景中包含其特有的社交等其他屬性。自從中央出臺限制三公消費(fèi)的相關(guān)政策后之后， 白酒的政務(wù)消費(fèi)需求已經(jīng)被充分?jǐn)D壓 ，現(xiàn)階段白酒的消費(fèi)場景主要有以下幾種類型：1 ）社交性消費(fèi)：主要包括企事業(yè)單位的商務(wù)宴請、居民的日常交際及婚宴喪宴消費(fèi)；2 ）禮品性消費(fèi)：居民的節(jié)日期間或者日常求人所托時的送禮需求；3 ）投資性消費(fèi)：白酒特別是高端白酒的保值能力帶來投資需求。白酒特殊的社交 、禮品 、投資 消費(fèi)屬性給白酒的需求帶來相對獨(dú)特的“剛性”。從某種意義上來說白酒是在經(jīng)濟(jì)發(fā)展、人際交往等一系列社會活動中所必不可少的剛需品。二、消費(fèi)市場1、啤酒和葡萄酒等酒類對白酒的替代性較小，市場自給自足根據(jù)WHO的數(shù)據(jù)，目前我國的酒精類飲品消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，以白酒為代表的烈酒占比為24.6%，啤酒和紅酒的占比分別為71.7%和3.7%，考慮到白酒的度數(shù)較高，白酒仍舊是國內(nèi)酒精消費(fèi)的最主要構(gòu)成，目前啤酒和葡萄酒等酒類對白酒的替代性較小。我國白酒以國內(nèi)自給自足為主，出口和進(jìn)口量占國內(nèi)產(chǎn)量的比例極低。根據(jù)同花順數(shù)據(jù)，2018年，我國白酒出口量為1715萬升，進(jìn)口量為263萬升，而同期我國白酒產(chǎn)量為871萬千升，白酒出口量和進(jìn)口量占我國白酒產(chǎn)量的比例分別為0.2%和0.03%，即我國白酒是個相對封閉的市場，以自給自足為主。2、消費(fèi)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化：三公消費(fèi)大幅下降，大眾消費(fèi)成主流行業(yè)經(jīng)過2013-2014年的深度調(diào)整，在黃金十年里累計的部分弊病得以出清。一個很明顯的改變是消費(fèi)結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，目前我國高端白酒消費(fèi)結(jié)構(gòu)主要由個人消費(fèi)和商務(wù)消費(fèi)為主，在經(jīng)濟(jì)形勢不發(fā)生大的變化下，行業(yè)將維持長期穩(wěn)定的發(fā)展。以我國白酒龍頭茅臺為例，限制三公消費(fèi)之后，黨政軍消費(fèi)占比已經(jīng)被壓縮到很小的比例。在 2016年3月兩會期間，袁仁國董事長公開表態(tài)，茅臺酒公務(wù)消費(fèi)比例已降至 1%。而茅臺酒銷量并未由三公消費(fèi)大幅萎縮而下滑，商務(wù)消費(fèi)及個人消費(fèi)已成為公司業(yè)績的主要支撐。經(jīng)過深度壓抑后的消費(fèi)開始強(qiáng)勢反彈，有效地承接了政務(wù)消費(fèi)留下的市場空間。3、老齡化難以支撐白酒消費(fèi)總量提升預(yù)計未來我國出生人口和出生率將保持低位 ，人口結(jié)構(gòu)老齡化趨勢明顯，將難以支撐白酒消費(fèi)總量的提升 。2016年全面開放二胎，當(dāng)年我國的出生人口數(shù)有明顯的上升，但從2017年我國出生率開始回落，其中2018年新生人口為1962年以來最低值，預(yù)計2019年出生人口將創(chuàng)歷史新低，只有1100萬左右。出生人口下降的主要原因有兩個：一是生育成本高導(dǎo)致大家不愿意生；二是由于計劃生育的嚴(yán)格執(zhí)行，90年代后出生人數(shù)減少，將在未來很長一段時間導(dǎo)致適齡結(jié)婚和生育人數(shù)的下降。與此同時，我國人口結(jié)構(gòu)加快進(jìn)入老齡化，65歲以上人口占比從2012年的9.4%提升到2017年的11.4%，且隨著出生人口的降低，未來這一趨勢還會進(jìn)一步加快。由于白酒的消費(fèi)以中青年人為主，隨著出生人口的降低和人口結(jié)構(gòu)的老齡化，長期來看，白酒消費(fèi)總量將難以提升。4、消費(fèi)升級、消費(fèi)分層與2011 年前后不同，目前我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展已經(jīng)逐步由投資驅(qū)動切換至居民消費(fèi)驅(qū)動，經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)入換擋期；居民消費(fèi)承接對公消費(fèi)、投資成為驅(qū)動經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量增長的助推器，居民收入持續(xù)分化，消費(fèi)整體從消費(fèi)升級大浪潮逐漸進(jìn)入消費(fèi)分層新時代。2019 年白酒漲價的核心背景是財富分化、消費(fèi)分層，重在邊際定價。高端白酒定價邏輯是邊際定價，以茅臺為代表的高端白酒主要集中于高端消費(fèi)群體，僅有很少一部分人群影響定價。同樣是茅臺價格上移打開了行業(yè)價格空間，漲價向高端、次高端傳導(dǎo)，但經(jīng)濟(jì)背景是財富分化、消費(fèi)分層，同時投資與收藏屬性持續(xù)凸顯。三、行業(yè)供給1、政策（消費(fèi)稅）影響較大政策方面， 消費(fèi)稅政策為主要的影響因素之一。在行業(yè)政策方面，市場化運(yùn)作之后消費(fèi)稅政策的調(diào)整對于白酒企業(yè)的盈利能力以及行業(yè)的景氣度有較大的影響。白酒行業(yè)的消費(fèi)稅采用從量定額和從價定率相結(jié)合的計稅辦法，是白酒行業(yè)最主要的稅種之一。歷史上看，消費(fèi)稅政策的調(diào)整會對白酒行業(yè)景氣度產(chǎn)生影響。白酒消費(fèi)稅的征收方式不斷完善同時也不斷趨嚴(yán)，回顧白酒行業(yè)的景氣周期波動，消費(fèi)稅政策的重大調(diào)整會對行業(yè)景氣度產(chǎn)生較大的影響。最有代表性的是1998-2003年第二次行業(yè)調(diào)整期間，2001年白酒消費(fèi)稅新政將白酒的計稅辦法由從價定率調(diào)整為從量定額和從價定率相結(jié)合，加大了白酒行業(yè)的消費(fèi)稅負(fù)擔(dān)，高端酒品牌議價能力較強(qiáng)，可以將消費(fèi)稅增加的影響轉(zhuǎn)嫁給渠道和消費(fèi)者，且從量定額的征收對高價酒影響更小，這在一定程度上加速了行業(yè)的調(diào)整。2、名優(yōu)白酒供給受微觀產(chǎn)能限制白酒尤其是名優(yōu)白酒供給受微觀產(chǎn)能限制，產(chǎn)能限制主要體現(xiàn)在：（1）生產(chǎn)周期的限制：白酒的生產(chǎn)周期相對較長，當(dāng)然不同香型白酒的生產(chǎn)工藝不相同，也就造成不同香型白酒的生產(chǎn)周期不同，一般情況下醬香酒工藝的基酒生產(chǎn)周期最長，生產(chǎn)周期的限制也就會帶來名酒的產(chǎn)能限制。（2）優(yōu)質(zhì)酒出酒率的限制：所謂出酒率就是在特定生產(chǎn)環(huán)境下單位糧食所產(chǎn)出的酒精含量50%的白酒產(chǎn)量，通過生產(chǎn)工藝的改進(jìn)可以提高名酒優(yōu)質(zhì)酒出酒率，從而增加名酒的供應(yīng)能力。以貴州茅臺的生產(chǎn)工藝為例 ，茅臺醬香型白酒生產(chǎn)周期長達(dá)6年。茅臺醬香型白酒的生產(chǎn)工藝特點(diǎn)為“三高三長”，“三高”是指茅臺醬香型白酒生產(chǎn)工藝是高溫制曲、高溫堆積發(fā)酵、高溫蒸餾酒；“三長”是指茅臺醬香型白酒基酒生產(chǎn)周期長，大曲貯存時間長，茅臺醬香型白酒基酒酒齡長。 茅臺酒大曲貯存時間長達(dá)六個月才能流入制曲生產(chǎn)使用，比其他白酒多存3-4 個月， 制曲及貯存一年、制酒生產(chǎn)一年、且需要長達(dá)三年以上貯存才能勾兌 、勾兌后還需要再貯存一年，總計需要6 年，這樣茅臺酒的實際供應(yīng)就會嚴(yán)格受限于生產(chǎn)周期以及生產(chǎn)流程中的基酒產(chǎn)量限制。3、行業(yè)集中度提升是大趨勢近二十年我國白酒行業(yè)經(jīng)歷了四個典型發(fā)展階段。其中1998-2003年由于政務(wù)打壓，白酒行業(yè)處于結(jié)構(gòu)調(diào)整期；2003-2012年隨著社會經(jīng)濟(jì)的進(jìn)步和產(chǎn)業(yè)自身的發(fā)展，產(chǎn)量、價格迅速增加，為白酒行業(yè)的黃金發(fā)展期；2013-2015年由于整治三公消費(fèi)，白酒產(chǎn)量增速大幅降低后整個行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，2015年至今白酒行業(yè)進(jìn)入分化加劇期。行業(yè)前5占比僅為 18%，行業(yè)集中度提升是大趨勢 ，根據(jù)中國酒業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，目前我國白酒生產(chǎn)企業(yè)大約有20000多家，而規(guī)模以上的企業(yè)則不到1500家。同時由于不同地區(qū)對白酒的文化、品味和口味的要求也有所不同，這導(dǎo)致市場分散化現(xiàn)象明顯，市場集中度偏低。目前我國白酒行業(yè)市占率前5的占比大約為18%，而國外烈酒行業(yè)的前5大品牌占比大約為66%，集中度還有較大的提升空間。而近年來由于消費(fèi)升級趨勢，雖然白酒消費(fèi)總量下降，但高端頭部企業(yè)的銷售量卻在提升，預(yù)計未來行業(yè)分化會繼續(xù)進(jìn)行，白酒集中度有望進(jìn)一步提升。4、白酒產(chǎn)銷總量下降，酒企分化加劇 ，盈利提升白酒產(chǎn)量進(jìn)入 產(chǎn)銷下行 階段。這一階段宏觀經(jīng)濟(jì)增長速度有所下降，GDP增速維持在6.5%-7%，投資活動熱度下降。從產(chǎn)業(yè)背景來看，我國白酒產(chǎn)量進(jìn)入到產(chǎn)銷總量下行階段，白酒產(chǎn)量從2016年1358萬千升減至2018年的817萬千升，2019年1-10月進(jìn)一步減至635萬千升。高檔酒停止降價，開啟新一輪漲價周期。與此同時，我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)逐漸轉(zhuǎn)型，消費(fèi)對GDP的貢獻(xiàn)占比增加，居民人均收入快速提升，中高收入人群的數(shù)量增加給高端白酒消費(fèi)的復(fù)蘇帶來了新的推動力，高檔酒停止降價，開啟新一輪漲價周期。2015年8月，52度五糧液（普五）的出廠價格由每瓶609元調(diào)整到659元，同月，飛天茅臺的終端價格從1099元調(diào)整到1199元，漲幅近一成。2016年3月，五糧液再次宣布普通出廠價恢復(fù)到679元。2016年5月，瀘州老窖漲價15%，漲價后38度國窖1573中國品味零售價為1888元，團(tuán)購價為1450元；52度國窖1573中國品味零售價為2588元，團(tuán)購價位1980元。2016年7月，茅臺的一批價從每瓶850元漲至900元，并于當(dāng)年8月再次漲至965元，此后一路上漲，2019年茅臺一批價已突破2000元。行業(yè)分化加劇， 龍頭企業(yè)擠壓式增長 。行業(yè)總體規(guī)模下降，存量市場競爭加劇。全國名酒開始加快推進(jìn)品牌，產(chǎn)品，渠道和組織等全方位的市場下沉，極大地擠壓了全國大范圍的區(qū)域性品牌的生存空間，一些中小酒企退出了市場或是被大酒企收購，龍頭企業(yè)的市場份額逐步擴(kuò)大。規(guī)模以上白酒企業(yè)數(shù)量從2015年的1563個下降到2018年的1445個。雖然白酒行業(yè)整體銷售規(guī)模下降，但龍頭提價以及集中度提升，行業(yè)總體盈利能力提升。由于高端白酒提價，以及集中度向頭部集中，規(guī)模以上酒企的利潤總額從2016年的797億元增加至2018年1251億元，利潤增速重回兩位數(shù)，2017年、2018年的同比增速分別為29.1%和21.6%。四、行業(yè)競爭格局消費(fèi)升級在白酒行業(yè)快速發(fā)酵，白酒高端化趨勢明顯，次高端及以上白酒增速明顯快于中低端白酒。在宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行，以及人口結(jié)構(gòu)老齡化背景下，預(yù)計我國白酒消費(fèi)總量將穩(wěn)中有降。盡管目前高端和次高端白酒產(chǎn)品的市占率不如中高端和低端產(chǎn)品，但是高端白酒未來更具發(fā)展?jié)摿?，主要原因是：一是白酒有較強(qiáng)的社交、面子屬性，尤其是極具稀缺性的高端名酒，有不可替代性;二是隨著國內(nèi)消費(fèi)升級，高端白酒在品質(zhì)、品牌上的競爭優(yōu)勢將日益凸顯;三是高端白酒更具有收藏價值、送禮價值，更受白酒愛好者青睞。具體來看：高端白酒：由于我國中產(chǎn)階級的崛起，居民購買力提升，我國高端白酒行業(yè)正處于復(fù)蘇狀態(tài)，同時政務(wù)消費(fèi)下降顯著，個人消費(fèi)崛起。且由于目前市場上高端白酒仍處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，預(yù)計這一輪高端白酒的景氣度將長期延續(xù)，健康發(fā)展，高端市場仍有增量空間。預(yù)計未來3-5年，中國高端白酒規(guī)模復(fù)合增速能保持在20%左右。次高端白酒：由于高端酒受到產(chǎn)能和生產(chǎn)周期限制的影響，供應(yīng)緊張的格局難以很快改善，次高端將承接部分高端酒的消費(fèi)者群體；同時，在消費(fèi)升級作用下，部分中端酒消費(fèi)者消費(fèi)水平將逐漸升級至次高端價格帶。因此，整體來看，預(yù)計次高端白酒將在未來仍有可觀的增長空間。預(yù)計未來3-5年，次高端白酒增速也將保持在10%以上。中低端白酒：目前我國白酒行業(yè)中低端白酒市場占比較高，預(yù)計銷量占比接近80%以上，銷售額占比達(dá)到40%，但隨著行業(yè)整體的消費(fèi)升級和存量下降趨勢下的擠壓式增長，低端酒市場空間將整體萎縮。經(jīng)過 2013-2014 年行業(yè)這波深度調(diào)整，白酒行業(yè)的品牌格局進(jìn)一步清晰。一線高端白酒主要以飛天茅臺、五糧液、國窖1573 為主，占據(jù)絕對強(qiáng)勢地位；次高端白酒主要由全國名優(yōu)酒構(gòu)成，包括劍南春、郎酒、水井坊、汾酒、沱牌舍得（品味舍得）、酒鬼酒、洋河等；地方強(qiáng)勢品牌白酒基本以各地方龍頭企業(yè)構(gòu)成，包括古井貢酒、口子窖等。不同檔次白酒競爭格局呈現(xiàn) 截然不同狀況，越高端競爭格局越穩(wěn)定。目前國內(nèi)的高端白酒市場基本呈現(xiàn)寡頭壟斷的格局，新生品牌難以進(jìn)入，是白酒行業(yè)的“最優(yōu)賽道”;次高端白酒競品基本以全國名優(yōu)酒為主，種類相比于高端白酒要豐富一些，地方白酒想進(jìn)入次高端與現(xiàn)有次高端白酒進(jìn)行正面競爭，難度比較大，但仍然存在一定的進(jìn)入空間；地方強(qiáng)勢品牌白酒主要以地方龍頭企業(yè)為主，包括口子窖、老白干酒等，基本以大本營市場為主要收入來源地，在大本營市場具有較強(qiáng)競爭力，競爭對手以本地酒企為主。1、高端白酒：市場競爭形成寡頭壟斷歷史上高端白酒的競爭格局主要有三輪變化，在這個過程中龍頭集中度不斷提升， 最終形成寡頭壟斷格局：第一輪變化是在2000-2007年，主要受從量消費(fèi)稅的影響，行業(yè)向高端發(fā)力，高端品牌泛濫；第二輪變化是在2008年-2012年，主要受政商消費(fèi)推動，高端白酒價格不斷突破天花板，逐漸形成少數(shù)企業(yè)壟斷競爭階段；第三輪主要是2012年開始，受三公限制政策影響，高端白酒進(jìn)入調(diào)整期，高端龍頭形成寡頭壟斷地位。高端白酒具有高壁壘，形成茅五瀘為代表的寡頭壟斷格局。目前高端白酒主要以飛天茅臺、五糧液和國窖1573 為代表，外加少量的夢之藍(lán)、內(nèi)參等。高端白酒具有深厚的歷史文化底蘊(yùn)，品牌價值極高，具有稀缺性。也正因為如此，高端白酒市場具有較高的品牌壁壘，一般白酒品牌很難打入。目前來看高端白酒的市場地位排序已基本確定，在消費(fèi)者心中也已基本固化，現(xiàn)有高端白酒市場寡頭壟斷的格局將會更加穩(wěn)固。受益于消費(fèi)升級，高端白酒需求提升，供給不足帶來價格持續(xù)提升。自2012年以來，白酒行業(yè)深度調(diào)整后，經(jīng)過數(shù)年的蟄伏和調(diào)整，三公消費(fèi)已基本出清，在消費(fèi)升級趨勢下，快速崛起的民間消費(fèi)對高端和次高端白酒需求增加。但以茅五瀘為代表的高端白酒由于對釀造工藝、優(yōu)質(zhì)出酒率和貯藏時間有著近乎苛刻的要求，從根本上決定了高端白酒產(chǎn)量的釋放是一個極為緩慢的過程，從2015年開始，供給短缺帶來價格的持續(xù)提升。2、次高端白酒 ：競爭格局存變數(shù)，市場規(guī)模有提升空間高端白酒批價上行，使得次高端白酒性價比突出。隨著行業(yè)景氣度的持續(xù)改善，高端白酒批價持續(xù)上行。而次高端白酒在行業(yè)調(diào)整期價格帶大幅回撤，相比2012 年行業(yè)景氣高點(diǎn)具有較大差距，目前整個次高端價格帶基本穩(wěn)定在300-600元價位段，在高端白酒批價上行的過程中，使次高端白酒的性價比優(yōu)勢進(jìn)一步凸顯，也為次高端白酒價格打開了向上空間。隨著消費(fèi)升級，部分中檔白酒消費(fèi)群體將逐步升級到次高端價格帶。2013年至今，次高端白酒價格大多有所下降， 2018年城鎮(zhèn)居民人均可支配收入較2012年提升63%，主要次高端白酒價格與城鎮(zhèn)居民人均可支配收入比回落，相對購買力大幅提升。3、低端酒：沒有定價權(quán)，價格維持低位由于中低端酒同質(zhì)化競品較多，競爭激烈，沒有定價權(quán)，低端消費(fèi)者對價格敏感，因此不能盲目提價，因此只能將價格維持在低位進(jìn)行競爭。2015年以來高端白酒啟動漲價周期，價格一路向上，而中低端白酒的價格卻無法上漲，平均價仍維持在150元左右。